少有人走的路：中信保诚基金江峰与他的逆向投资实践

近期随着市场回暖，中小市值投资又重回大众视野。而中信保诚的基金经理江峰在过往的专访中，一直强调其较认可逆向投资反转思路，相对聚焦中小市值投资。

在目前全市场3800多个基金经理中，看重逆向投资思路的基金经理较少，是一条少有人走的路。因为“逆向”二字本身就代表着需要敏锐果断的市场判断和细致深入的选股流程，更需要勇气与耐心。

从（晨星）投资风格看，江峰代表产品中信保诚多策略混合（LOF）目前属于“小盘平衡型”；而根据Wind2024年中报统计显示，全市场属于小盘平衡风格的基金只有23只（剔除C类份额），整体而言，江峰以逆向投资思路，关注中小市值股票，是一条少有人走的路。

在这条少有人走的路上，江峰通常以逆向投资思路贯穿整个投资过程，在他看来，除了聚焦中小市值本身就是一种逆向投资，同时，以PB-ROE争取较高“收益风险比”的决策框架也正是逆向投资的一种体现，即在较低的PB水平下寻找潜在高ROE。最后，在其主动选股+仓位管理策略相结合的投资特色中，江峰也会考虑根据市场的周期性进行逆向的仓位管理。

一、业绩分析：

买在无人问津处，卖在人声鼎沸时，这或许正是江峰获取超额收益的主要来源，也让其在管产品不同阶段均实现同类靠前。

数据来源：截至2024.10.31；业绩已经托管行复核；排名来源：中国银河证券基金研究中心，中信保诚多策略混合（LOF）同类基金：灵活配置型基金（基准股票比例30%-60%）（A类），排名发布时间：2024.11.01。 基金净值具有波动性，基金的过往业绩、排名不代表未来表现。

复盘历史， 可以看到，利好小盘股的主要是宽松的流动性水平、对中小企业友好的政策、新兴产业高景气和经济波动后复苏等因素，过去十年，除了2017年流动性收紧且小盘股估值比较贵的年份，以及2020年“大小分化”结构性牛市特征显著的年份，其他年份大多是小盘股风格占优，以万得微盘股指数举例小盘股表现。

数据来源于：wind。指数表现与单只基金业绩表现不同，不代表基金的业绩表现，指数的展示主要是为了有效地表达特定市场或者策略的走势，不构成任何基金或交易策略的依据或建议，且指数运作时间较短，不能反映市场发展的所有阶段。沪深300指数与万得微盘股指数在成份券构成、筛选规则等方面存在不同，涨跌幅不具有可比性，仅供参考。

• 定量分析（以中信保诚多策略混合（LOF）为例）

1. 2024年三季度持仓情况

数据来源于：基金定期报告，数据截至2024.09.30，市值来源于：Wind，定期报告显示的持仓仅为时点数据，不代表基金当前或未来持仓。以上个股仅供示意，基金管理人对提及的个股不做任何推介，不代表基金管理人的任何投资建议，亦不作为未来收益的保证。基金投资的比例及标的将视市场情况在合同允许的范围内进行调整，具体请以基金法律文件为准。

历史数据来看，2024年3季度中信保诚多策略混合（LOF）前十大重仓股平均市值17.56亿，呈现出典型的中小市值特征，同时，前十大重仓股仅占基金10%，可见其持仓极为分散的特征（市值数据来源：Wind）。

1. 历史持仓情况

数据来源于：基金定期报告，同类基金：灵活配置型基金，定期报告显示的持仓仅为时点数据，不代表基金当前或未来持仓。

回看历史定期报告，中信保诚多策略混合（LOF）持股集中度一般低于同类平均，呈现偏向低估值+小盘股特征，历史持股数一般在200左右。（数据来源：基金定期报告，定期报告显示的持仓仅为时点数据，不代表基金当前或未来持仓，基金的投资策略、投资的比例及标的将视市场情况在合同允许的范围内进行调整，具体请以基金合同等法律文件为准）

1. 仓位变化

   数据来源：基金定期报告，定期报告显示的持仓仅为时点数据，不代表基金当前或未来持仓。

江峰的投资方法主要为主动选股+仓位管理策略相结合，会根据市场周期进行仓位的适当调整。上图为中信保诚多策略混合（LOF）的股票仓位变化，可以看到江峰的确会做一些仓位择时。

以2024开年为例，当时中小市值板块风云突变，在流动性危机的风口浪尖上经历了较为极致的“过山车”行情。在那个时期，江峰曾公开表示：“随着中小市值的利空或已基本消化，无论是后续质押、DMA，还是雪球等一定程度上已成为过去式。加之春节以来诸多利好消息，监管部门也是密切关注市场并高效回应投资者关心的问题，应该说市场当下看多情绪渐浓，增量资金不断流入，有效扭转了微观流动性的负反馈。我的投资理念较为稳定，不会因短期行情的变化而发生根本性改变。中小市值投资与我所关注的逆向投资策略较为吻合，国家也在鼓励‘专精特新‘中小企业的发展，在资金、人才、孵化平台搭建等方面给予了大力支持。我认为在当前环境下，关注度较低的中小市值公司可能存在更多的超额收益机会。我们也在调研中发现很多新产品、新技术、新服务和新的商业模式都源自于中小企业。”知行合一，事实证明，江峰也的确在面对巨幅震荡时，坚守逆向投资理念，秉持低买高卖的逻辑，在一季度大幅加仓。

买在无人问津时，卖在人声鼎沸时。作为认可一个逆向投资的人，江峰也不认同追涨，更倾向于左侧布局，在他看来，这将更有利于为组合提供较强的安全边际。“选择在便宜的位置买入，一定程度上降低了发生不可控亏损的概率，同时，会以绝对收益者的心态寻找卖点。”

注：基金的投资策略、投资的比例及标的将视市场情况在合同允许的范围内进行调整，具体请以基金合同等法律文件为准。

1. 能力圈（行业配置）

查看江峰从业背景，从一级市场，到一级半定增投资，在这样的背景下，一直以来他都侧重于中小市值公司的研究。担任基金经理后，较多的配置了纺织服饰、轻工制造、基础化工、机械设备等，与其他基金的重合度低，体现了其“不惧冷门、不追热点”的理念。（数据来源：基金定期报告，定期报告显示的持仓仅为时点数据，不代表基金当前或未来持仓，基金的投资策略、投资的比例及标的将视市场情况在合同允许的范围内进行调整，具体请以基金合同等法律文件为准）

• 投资理念（以中信保诚多策略混合（LOF）为例）

1. 逆向投资思路，可采用PB-ROE投资策略

核心理念是“买的好、买的便宜”。也就是说，不仅是要买好的标的，更重要的是买入时间也要好。江峰认为，一个好的标的，如果没有在合适的时机买到，要赚取超额收益就比较困难。可见，这种策略对于个股的买入时机和安全边际要求都比较高。

江峰主要采用的是PB-ROE的投资思路，对PB估值（小盘价值的由来）看的比较重。行业和个股选择上，江峰强调估值与业绩互相匹配，利用PB-ROE框架评估较高收益风险比的行业和公司，在寻找价格便宜的好公司时关注反转预期。

1. 主动选股与仓位管理相结合

可通过多种策略增厚产品收益，同时尽可能降低组合波动，以实现较高‘收益/风险比’，从而争取为持有人带来了较好的投资体验。

1. 选股流程

在深入分析行业上下游企业情况、验证盈利能力之后，再剔除掉公司治理有瑕疵的个股，最终形成股票池。随后，江峰会根据长期投资经验逐个分析、挑选，紧密跟踪定期报告情况，以验证其景气度，并进行定期调整。

在验证过程中，江峰还会反复问自己一些问题，比如：公司的PB水平相对于历史和同行业，是否显著过高？公司的与经济周期的相关性如何，盈利能力ROE是否不断强化？公司的盈利能力及趋势与其估值水平是否相适应？

1. 适当仓位管理

仓位管理方面，江峰建立了一个信号监测工具，来度量某一段时间价格的相对底部和顶部，寻找一个较高收益风险比的投资模式，并根据信号寻找买点，以追求绝对收益的心态寻找卖点，并在一定的范围内有限度的进行仓位管理。

1. 较为分散

从近两年定期报告来看，中信保诚多策略股票仓位基本保持在60%-80%之间，前十大重仓股多数时候的占比保持在10%左右，持仓股票数量保持在200只左右，组合整体持仓较为分散，单一行业的配比一般不会超过10%，单一个股持仓比例也通常不超过1．5%，通过分散投资，可以在一定程度上防范个股和行业风险。债券资产，比如利率债、国债逆回购等，在他眼里作为流动性管理工具，通常不会做信用下沉。（数据来源：基金定期报告，定期报告显示的持仓仅为时点数据，不代表基金当前或未来持仓）。

1. 偏小盘风格

个股市值风格上，中信保诚多策略混合（LOF）偏向于小市值、低PB因子。

注：如上内容仅用于展示基金经理的投资思路，不作为投资承诺。基金的投资策略、配置的行业、具体的投资标的及比例将视市场情况在合同允许的范围内进行调整。

四、后市观点

江峰：近期两市在诸多利好下继续温和上涨，中小市值涨势显著，万得微盘股指数更是迭创新高。回顾2008-2010年和2013-2015年这两个阶段，从普涨到分化，小盘股尤其是市值较小的公司，可能会在行情转折点中占据相对较大的优势。

在普涨阶段整体上小微市值公司的表现可能略微优于中、大市值公司，而一旦进入分化阶段，小微市值公司的表现整体上则可能会相对更优于同期的中、大市值公司。这一现象的背后，或主要可以归结为两个因素——估值弹性大与流动性劣势的改善。

一直以来，流动性都是投资中小市值股票需要关注的重要风险，但随着一系列稳增长政策出台后，市场量能有一定可能在1.5万亿-2.3万亿区间内波动，流动性明显宽裕，当前时点中小市值中许多投资机会值得关注。（上述观点不是对证券价格的涨跌或市场走势做趋势性判断，不作为任何操作建议或推荐，也不构成任何基金投资决策之必然依据。）

江峰在管产品：

中信保诚多策略混合（LOF）（165531）原名信诚多策略灵活配置混合型证券投资基金（LOF），信诚多策略灵活配置混合型证券投资基金（LOF）于2017年11月8日由成立于2017年6月16日的信诚多策略灵活配置混合型证券投资基金转型而来，目前的业绩比较基准为沪深300指数收益率*50%+中证综合债指数收益率*50%，自2020年11月21日起投资范围增加存托凭证。A类份额净值增长率/业绩比较基准增长率分别为，2018：-11.84%/ -9.62%，2019：15.89%/ 19.92%，2020：20.14%/ 15.20%，2021： 9.24%/ 0.30%，2022：-6.71%/ -9.56%，2023：20.20%/-3.41%。于2023年5月24日起新增C类份额，2023.5.24-2023.12.31：11.26%/-5.03%。基金管理人对本基金的风险等级评级为R3。历任基金经理：2017-06-16至2020-05-06：殷孝东，2018-07-04至2019-11-05：韩益平，2020-04-14至今：江峰

中信保诚景气优选混合型证券投资基金：成立于2024/2/26，业绩比较基准为：中证800指数收益率*60%+恒生指数收益率*20%+中债综合财富（总值）指数收益率*20%； 基金经理：江峰、王睿，基金管理人对本基金风险等级评价为R3。

风险提示：

本材料仅供参考，不构成任何投资建议或承诺，也不作为任何法律文件。基金不同于银行储蓄等能够提供固定收益预期的金融工具，当您购买基金产品时，既可能按持有份额分享基金投资所产生的收益，也可能承担基金投资所带来的损失。

基金不同于银行储蓄等能够提供固定收益预期的金融工具，当您购买基金产品时，既可能按持有份额分享基金投资所产生的收益，也可能承担基金投资所带来的损失。

投资前请认真阅读招募说明书、产品资料概要和基金合同等法律文件和本风险揭示，充分认识本基金的风险收益特征和产品特性，认真考虑本基金存在的各项风险因素，根据自身的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等因素充分考虑自身的风险承受能力，并在了解基金产品情况的基础上，根据自身的风险承受能力、投资期限和投资目标，对基金投资做出独立决策，选择合适的产品。

根据有关法律法规，基金管理人做出如下风险揭示：

一、依据投资对象的不同，基金分为股票基金、混合基金、债券基金、货币市场基金、基金中基金、商品基金等不同类型，您投资不同类型的基金将获得不同的收益预期，也将承担不同程度的风险。一般来说，基金的收益预期越高，您承担的风险也越大。

二、基金在投资运作过程中可能面临各种风险，既包括市场风险，也包括基金自身的管理风险、技术风险和合规风险等。巨额赎回风险是开放式基金所特有的一种风险，即当单个开放日基金的净赎回申请超过基金总份额的一定比例（开放式基金为百分之十，定期开放基金为百分之二十，中国证监会规定的特殊产品除外）时，您将可能无法及时赎回申请的全部基金份额，或您赎回的款项可能延缓支付。

基金管理人提醒您基金投资的“买者自负”原则，在做出投资决策后，基金运营状况与基金净值变化引致的投资风险，由投资人自行承担。基金过往业绩及其净值高低并不预示其未来表现，其他基金业绩不构成基金业绩表现的保证。基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽职的原则管理和运用基金资产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益和本金安全。

基金管理人对文中提及的板块/行业仅供参考，不代表基金管理人任何投资建议，不代表基金持仓信息或交易方向，个股涨幅不代表本基金未来业绩表现，不构成任何投资建议或推介。基金管理人所提及观点对市场未来走势不构成任何保证。

材料中提及的基金（以下简称“本基金”）由基金管理人依照有关法律法规及约定申请募集，并经中国证券监督管理委员会（以下简称“中国证监会”）许可注册。本基金的基金合同、招募说明书和基金产品资料概要已通过中国证监会基金电子披露网站和基金管理人网站进行了公开披露。中国证监会对本基金的注册，并不表明其对本基金的投资价值、市场前景和收益作出实质性判断或保证，也不表明投资于本基金没有风险。

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基金有风险，投资需谨慎。